大行回补后又卖债，4-5月或是全年债市、以及转债的胜负手 | 债圈大家说03.27

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　　1、大行回补国债

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　　首席经济学家刘郁

　　债市主要交易两个预期：一是配置盘可能重新加速进场。市场预期背后的买盘是大型，配置盘重新进场对于债市而言的确是积极的信号。二是降准预期，虽然“宽货币”是近期债市老生常谈但迟迟未能落地的预期，但结合当下情况来看，逆回购净投放对于跨季+政府债集中发行的压力缓解效果较为有限，部分地方债的票面利率依旧偏高，因此季末的确可能成为降准落地的窗口。

　　开源固收首席分析师陈曦

　　我们认为，2025年4-5月或是全年债市、以及转债的胜负手。从当前股市、债市、商品市场的走势上看，或已经开始逐步定价：二季度经济回落，央行资金利率重回宽松以及央行降息落地。对于转债市场，二季度或将确认盈利同比的拐点，对应市场风格逐步切换到与经济相关性高的大盘转债。

　　FICC 债券投资部

　　近两日大行、股份行及城商行确实出现回补7-10Y国债的现象，由于前期银行系持续在卖出老券及长久期地方债，猜测近期的买入主要以回补规模为主，但从数量来看，整体买入规模并不大。之所以市场对其有利好定价，本质还是行情选择消息，近期债市利空暂缺而利好偏多。短期节奏上关注市场预期过于一致可能带来一定的止盈压力，但整体在未有明确的基本面信号之前，多头依然占优。

　　2、特朗普汽车关税

　　宏观经济首席分析师陈兴

　　朗普意图振兴业，尤其推动传统燃油车制造回流美国本土。对内影响方面，一是电动车行业发展或受补贴取消拖累，不过或能凭借其盈利优势从中获益；二是传统油车方面，根据上一任期情况来看，本土制造商受益或也有限；三是汽车制造就业改善难，新时期或更难平衡工会与车企关系。对外影响方面，在特朗普的关税大棒下，美国汽车进口或受较大影响，涉及规模超两千亿美元，其中对我国、欧盟及墨西哥影响均较大。值得一提的是，我国、德国及日本均在墨西哥投资建汽车相关生产工厂，中德日的汽车转口贸易或均受加征关税影响。对于我国，出口方面，当前欧美仍是电动车主要市场，未来将继续面对关税阻力，而新兴市场是增量来源；出海方面，去欧美投资建厂或是新出路，但美国的风险不确定性高。而东盟、中东及非洲或是可行去处。

　　欧盟委员会主席冯德莱恩

　　加征关税对企业不利，对美国和欧盟的消费者同样不利。欧盟将继续通过谈判等方式寻求解决方案，保护欧盟企业、工人及消费者的利益。

　　加拿大总理卡尼

　　特朗普宣布的汽车关税是对加拿大工人的直接攻击，加拿大将很快对美国新加征的汽车关税作出反应，并可能采取报复性关税。卡尼说，他确信很快就会与特朗普通话。

　　日本首相石破茂

　　必须考虑采取适当的应对措施，所有选择方案都会成为讨论对象。反制措施也在所有考虑的选择方案之内。

　　3、规模以上工业企业利润

　　国家统计局工业司统计师于卫宁

　　总体看，规模以上工业企业利润有所改善。但也要看到，外部环境更趋复杂严峻，不稳定不确定性因素增多，部分工业企业生产经营仍面临较多困难。下阶段，要深入贯彻落实中央经济工作会议精神和全国两会精神，全方位扩大国内需求，强化创新驱动，扎实推动高质量发展，促进工业企业效益稳定恢复。

　　海通证券宏观首席分析师梁中华

　　利润增速回落，结构有调整。1-2月工业企业利润增速较去年12月回落，虽然有去年同期高基数的影响，但核心问题还在于量和利润率的下滑。行业分化依然明显，不过结构较前期有所变化。上中游部分行业受需求平淡、利润率回落影响，利润增速有所下滑，下游行业中的酒饮料茶、汽车等行业则受益于消费复苏、政策补贴、利润率改善等因素，带动下游行业利润占比回升。后续需要结构性政策加码发力，叠加全球补库共振，或开启主动补库周期。但如果需求未有明显提振，需警惕产能过剩与通缩压力。

　　证券首席宏观分析师张迪

　　展望未来，工业企业利润全面回升依然面临诸多挑战，尤其是价格信号并不明显。其一，产销率仍然偏低，最终需求不足的问题尚存，尤其是出口外向型行业和财政刺激政策没有明确支持的方向。其二，供给侧改革的政策力度与2016年相比有显著差异，综合整治内卷式竞争的政策效果需要更加耐心等待。其三，部分需求政策有待进一步落实、落地，如育儿补贴、城中村改造方案等。映射到投资上，短期经济结构性复苏的特征依旧明显，新质生产力相关行业表现更好，我们仍然看好两个方向：分子端，财政政策明确支持的消费和机械板块；分母端，继续看好风险偏好和流动性改善驱动的科技成长。固收方面，一季度经济数据韧性较强，利率定价更多取决于央行对于流动性的态度，进一步宽松的时间窗口仍需等待，10年期国债收益率短期可能在1.7%-1.85%的区间震荡。后续可观察央行恢复净买入国债过央行财政部联合小组会议召开的时间点。