控股股东重整悬顶、营收增长放缓，贝因美“只赚5%”能否突出重围？

证券之星 吴凡

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近期，贝因美(002570.SZ)发布公告，公司控股股东——小贝大美控股的预重整管理人已正式发布《关于公开招募和遴选重整投资人的公告》(下称“招募公告”)，宣布将以公开方式招募并遴选意向投资人。证券之星注意到，此次遴选对意向投资人的资金实力提出了明确要求：须缴纳高达8000万元人民币的保证金，否则报名将视为无效。这一数额显著提高了参与门槛，显示出对投资人偿付与运营能力的严格要求。

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贝因美在公告中提示，本次控股股东重整事项的推进，可能导致其持有的公司股份权益发生变动，公司控制权存在变更的可能。从经营层面看，公司近两年业绩表现整体平稳，但无论是营收规模还是盈利能力，与2013年超过60亿元营收的历史高点相比，仍有显著差距。在2025年战略发布会上，公司创始人谢宏提出“‌只赚5%‌”的理念，考虑到当前控股股东重整可能引发的控制权变动，以及行业竞争持续加剧、消费者需求快速迭代的外部环境，这一战略目标能否持续落实面临诸多挑战。

从61亿营收到控股股东预重整

控股股东“小贝大美控股”走向预重整，并非一日之寒。

作为国内婴配粉行业的昔日龙头，贝因美自2011年登陆资本市场后，在2013年达到了业绩巅峰：营收61.17亿元，归母净利润7.21亿元。相比之下，其2024年的净利润仅为当年的七分之一。

然而，自2014年起，在渠道库存偏高、外部竞争加剧及公司主动调价等多重压力下，贝因美业绩急转直下。其中，2014年的归母净利润同比锐减90.45%，滑坡显著。证券之星了解到，除销售与渠道管控问题外，关键战略的制定未达预期，是导致公司财务连年承压的主因之一，也进一步拖累了控股股东的资金链。

2015年，为应对行业竞争，公司推行“大额授信”渠道政策，允许核心经销商赊账。该策略下，公司应收账款呈现肉眼可见的飙升，从2014年的4.25亿元攀升至2015年的13.63亿元。此后直至2020年，公司应收账款才首次降低至7亿元以下。从财务角度看，长期过高的应收账款会占用营运资金，透支企业现金流，为后续资金紧张埋下隐患。

2016年，贝因美业绩出现巨额亏损，并面临流动性压力。公司资产负债率从上一年的31.12%骤升至51.6%，其中有息负债率从6.33%增长至30.89%。正是从该年起，小贝大美控股开始出现债务危机，开始频繁质押所持贝因美股票进行融资。此后因债务纠纷，自2022年1月以来，贝因美已多次披露控股股东部分股权被冻结的公告，直至2025年7月，小贝大美控股以流动性紧张、不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力但仍具备重整价值为由，向金华中院提交了预重整申请及相关证据材料。

今年1月30日，小贝大美控股预重整案迎来实质性进展。公司公告称，有特定财产担保债权组、普通债权组、出资人组分别表决通过了《浙江小贝大美控股有限公司预重整方案》。

前三季度盈利回暖，主业仍承压

证券之星注意到，截至目前，预重整事项已进入公开招募投资人的阶段。根据招募公告，本次意向投资人招募不限行业，具有较强的产业布局和资源整合能力，可为主营业务发展注入优势资源，可提供其他产业协同、业务资源等方面支持的，优先考虑。

与此同时，意向投资人需具备雄厚的资金实力。公告明确要求，投资人须在招募报名截止时间前，向管理人指定账户缴纳8000万元人民币的报名保证金，未按时足额缴纳视为报名无效。此外，投资人应支付的重整对价须在重整计划获得法院裁定批准之日起45日内全部支付到位。

此次控股股东的重整与潜在控制权变更，与上市公司的经营未来紧密相连。一方面，如果引入的意向投资人具备强大的产业背景与整合能力，或能为贝因美带来亟需的渠道资源、管理经验等，形成战略协同；另一方面，任何控制权的变动都可能带来公司治理结构、战略等方向的调整，为当前的重整转型计划增添新的变量。

从贝因美当前经营情况看，公司2025年前三季度“增利不增收”，营收同比下滑2.59%至20.33亿元；归母净利润同比增长48.07%至1.06亿元。利润的显著提升主要得益于严格的费用管控与投资业绩的扭转，其中投资收益从上年同期的亏损937.64万元转为盈利1830.94万元。这也意味着，公司当期盈利能力的改善更多来源于节流与投资管理，而非主营业务的规模扩张。

值得注意的是，经销渠道作为贝因美销售体系的重要支柱，在2025年上半年出现了明显的收缩与波动。2025年半年报显示，公司来自经销商的收入同比下滑15.38%。与此相应，其经销商网络规模也显著缩减：截至2025年6月末，经销商数量为1382家，相比2024年末减少了383家。

除渠道收缩外，公司与前重要经销商科露宝正陷入法律纠纷中，科露宝基于公司单方面解除代理销售协议事项，向贝因美索赔1.84亿元。公司随即提起反诉，要求科露宝支付各项损失合计2.02亿元，截至2025年上半年末，该案件尚未开庭。若最终判罚结果不利于公司，可能对公司的财务状况与渠道声誉产生影响。

为提振经营，在2025年度战略发布会中，公司创始人、董事长谢宏提出“只赚5%”战略，其称，贝因美只要能持续赚5%，随着消费者的认同、营收的扩大，同样能够在资本市场获得成功。不过，在控股股东重整悬而未决、营收增长乏力、核心渠道波动的多重现实下，这一着眼于长期主义的战略构想，正面临着严峻的落地考验。(本文首发证券之星，作者|吴凡)