债市“每涨卖机”，反内卷加码为何推不动PPI，北京楼市新增影响几何？ | 债圈大家说08.11

　　AI摘要：债市策略转向"每涨卖机"：股市压制趋弱后30年国债性价比凸显，10年国债若近1.65%需减仓止盈；久期维持中性，结构上推荐哑铃组合（1年存单/短信用下沉+长端活跃券），规避2-3Y及6Y国债/6-9Y国开等曲线洼地。PPI弱势难改：上游反内卷涨价受制于中下游产能过剩（如黑色系传导受阻），年底PPI料维持-2.4%至-2.9%区间；CPI改善或待9月猪周期反转。北京地产新政双主线发力：放宽五环外限购支持"职住平衡"，同步松绑公积金激活改善需求，后续关注沪深跟进节奏。

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　　1、债市每涨卖机

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　　数据来源：Choice

　　首席经济学家刘郁

　　本轮股市对债市的压制或接近尾声。股市上涨往往通过两个逻辑对债市产生影响。一是 “抽水效应”，实践中，居民端的投资风险偏好往往不会出现脉冲式的提高或者下降。二是通过提振市场风险偏好，抑制债市情绪。8-9月作为下半年潜在的“债牛”时点，我们倾向于可以适当放宽对组合久期的限制。品种上，近期表现较弱的30年品种或具备较高的性价比。

　　固收首席分析师黄伟平

　　投资角度而言，假设恢复买债得以落地、债市出现做多脉冲，尤其是10年国债若重回1.65%下方，再度接近底部，或意味着这是逐步减仓的时机，而要对追多保持一分谨慎。债市下破前低的概率在下降，而难度再增加，而市场或沿着阻力最小的方向进行交易，操作逻辑可能要考虑从“每调买机”向“每涨卖机”进行切换。

　　民生固收首席分析师徐亮

　　整体久期建议保持在中性或稍低水平，如果利率调整至高点可以用30年国债参与交易性机会。结构上，如果投资者认为曲线形态存在趋势性变陡的可能性，例如央行持续买债、降息且资金利率不断更宽松等因素，则可以选择灵活性不高的子弹型结构，否则更建议采取哑铃型结构（后续如果判断是小幅熊陡也建议尽量采取哑铃型结构），建议关注1Y存单和短信用的资质下沉+长端赔率高的活跃券和6-7Y二级资本债凸点。择券思路上，从曲线静态及持有性价比来看，国债各期限区别不大，需要规避2-3Y，6Y；国开需要规避6-9Y；农发可以关注7Y位置；口行规避6Y，8Y。（10Y及以内选择）。

　　国盛证券固收首席分析师杨业伟

　　随着商品和股市阶段性降温，我们预计10年和30年国债短期可能再度回到1.65%和1.85%左右的前期水平。而后续能否进一步下行突破前低，则需要观察其它市场表现以及基本面压力。如其他市场涨势温和，且需求继续放缓，货币宽松预期将提升，利率有望再创新低。

　　2、PPI继续走弱

　　申万宏源证券首席经济学家赵伟

　　展望后续，“反内卷”政策加码下，供给收缩的预期升温提振大宗商品价格，但中下游供给过剩或约束上游涨价对中下游的传导，预计年内通胀维持弱势。2016年供给侧改革期间，上游产能利用率偏低，但上游涨价向下游传导顺畅。而本轮中下游产能利用率明显偏低，导致上游涨价向下游传导受阻。因此，即便大宗价格在“反内卷”政策刺激下明显改善，但中下游供给过剩对价格的拖累仍较大，预计后续PPI回升幅度有限。核心商品CPI可能受下游PPI压制表现偏弱，加之供给较多，预计后续CPI改善幅度也较温和。

　　研究所首席宏观经济学家易峘

　　往前看，油价企稳反弹及部分行业的产能治理推进或对PPI同比形成支撑，叠加8月以后同期低基数的提振，亦有望推动PPI同比降幅持续收窄。

　　宏观与政策首席分析师杨帆

　　后续PPI回升弹性和持久性仍然取决于两重因素：一是国际原油价格的走势，二是内需端逆周期政策的配合程度。在黑色系商品价格稳步改善、国际原油价格无显著下跌风险的假设下，我们预测2025Q3、Q4的PPI同比将达到-2.9%、-2.4%。“猪周期错位”延续背景下，CPI同比读数再次略超出市场预期，核心商品、能源、其他用品和服务（包含金饰品）的超预期上涨是核心。综合考虑猪周期错位、服务业景气度仍然有所不足、居民消费修复仍然偏慢等因素，我们预计今年CPI同比的显著改善更大概率发生于9月。

　　3、北京地产新政

　　华泰证券研究所房地产首席分析师陈慎

　　8月8日，北京住建委、住房公积金管理中心联合印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》，对北京市住房限购和公积金政策做出优化。考虑到7月底刚结束的政治局会议对经济表述较此前乐观、地产表述较少，我们认为政策力度符合市场预期。新政有望托底北京房地产量价表现、加速市场回稳，后续可以关注上海、深圳是否跟进。

　　策略首席分析师张夏

　　后续来看，尽管今年各地因城施策持续进一步优化，一线城市也在研究调减限制性措施，但一线城市政策调整幅度有限。随着北京政策的出台，后续一线城市地产政策进一步放松的节奏可能会加速。

　　易居研究院

　　这个政策的出发点其实有两点。一个是二季度明确的持续用力推动房地产市场止跌回稳，这是各类购房政策的主要出发点。另外一个就是此次政策中提及的很重要的概念，即“促进职住平衡”。对于一些郊区市场的促进职住平衡的做法，举个例子就容易理解。比如说在五环以外工作的某个购房者，其确实有意愿和动力在五环外或工作地购房，这个时候允许其增加购房套数，客观满足其职住平衡或购房需求。换句话说，对北京政策的理解，不光要理解是为了支持改善型住房需求，也是为了更好支持职住平衡的需求。