债市重回温和慢牛，“超级央行周” 多国央行按兵不动 | 债圈大家说（周刊）

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　　1、债市调整近尾声

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　　华西首席经济学家刘郁

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　　疤痕效应下，交易盘或对1.75%、1.95%两个关键价格更为敏感。因此，如果整数点位破位后央行指引信号不强，债市可能会继续演绎温和慢牛，10年、30年国债收益率短期或可触及1.75%，1.95%；如果态度偏强硬，10年、30年国债可能会开始围绕1.80%和2.0%中枢做箱体运动。

　　大固收组长、固收首席覃汉

　　权益市场或对债市形成以月为维度的压制，税期过后资金面预计仍旧回归均衡偏紧常态，因此本轮债市调整行情或延续至5-6月，结合对C浪终点阻力位测算，10年国债利率本轮调整上限或为2.0%-2.1%。

　　研究所所长、固收首席张继强

　　总的来看，虽然本轮债市调整剧烈，但1.9%左右的十年国债已经基本完成了对之前极致预期的修正，债市的需求力量并没有彻底消失，宏观逻辑还有反复可能，外需风险还未兑现，债市更多是对透支的修正，不是趋势性的反转。当然，如果短期赎回引发超调，可能触及我们之前提示的2.0%-2.1%的顶点。

　　红军债市笔记主理人毛鸿军

　　如果央妈继续放任不管，在流动性宽松的背景下，月末前到1.70不是梦，我还是认为现在属于震荡行情，无论是央妈还是经济基本面，看看历史次高的epmi，真的没有形成趋势性行情，别刚进KTV，又要进ICU，乐极生悲，还是要敬畏央妈，预期净回笼马上到来；预期近期债市大概率保持在1.8-1.9区间震荡，现在还是要以震荡行情对待。

　　2、“负债荒”冲击

　　固收首席分析师左大勇

　　当前债市的主要矛盾可能已经不是资产荒，而是负债荒了。缺负债可能是当前债市的核心矛盾。债市策略：保持防御，耐心等待右侧机会。1）当前债券估值尚未对负carry和流动性收紧充分定价，3月税期和跨季资金面的波动可能超预期。2）非银解杠杆后，缩表卖债可能带来更大压力。考虑银行本来就存在卖掉OCI和AC账户债券兑现浮盈、调节利润的诉求，配置力量可能持续缺位。3）当前权益市场风格逐步从科技成长切换至周期和消费，随着风险偏好提升，股市赚钱效应显现，股市对债市资金可能产生抽水效应。

　　德邦首席分析师吕品

　　时间进入到3月以来，“负债荒”局面似乎从大行扩展到了股份行。红利并非稀缺资产，债券亦是如此。恒生科技与TL的走势，负相关性加强。但这并不意外，若测度红利股息率和30年国债利率可能也会得到类似的结论。这很可能意味着，如果过去两年极致的市场风格，让红利和债券形成了某种负债端所驱动的“同涨同跌”模式，那么从“资产荒”过渡到“负债荒”的过程中，红利股息率与国债利率的分化变动，或许也预示着科技牛和债券牛在今年并不容易共存，我们认为其中的“钥匙”就在红利。

　　浙商证券固收首席分析师杜渐

　　银行自营投资是债市重要的资金来源，目前银行业负债呈现短缺情况，尤其是大行，或会挤占自营配债空间，从债市抽走资金；此外，负债成本压力，或倒逼银行自营追求高收益、免税资产，例如地方债、同业存单、投资级公司信用债、货基等。

　　固收首席分析师张伟

　　“负债荒”延续，资金面收敛，机构配债情绪减弱从而导致债市大幅调整。公募基金由于近期债市调整而出现净值下跌，本身面临赎回压力。由于大行缺负债，本周和下周存单到期量大，存单利率存在上行扰动。“负债荒”延续使得债市投资机构情绪脆弱，对债券配置力度减弱，从而导致利率快速上行。

　　3、美联储“鸭派”议息

　　国际首席经济学家周浩

　　美联储如预期般维持基准利率不变，也基本符合市场预期的“鸭式”议息——即表面看起来平静，但脚在水面下拼命滑动。议息决议中的要点包括，调胀预期，降低GDP增速预期，同时宣布缩减QT的规模，于4月1日开始放缓资产负债表缩减步伐。从金融市场的反馈来看，市场也在押注美联储未来的降息会略大于预期，美股和美债都出现了上扬，正反映出这样的市场预期。这也表明美联储虽然承认了可能的“滞胀”风险，但这一风险早已被市场交易并逐步消化，因此这并不是一个downside surprise. 眼下市场最需要担心的风险是通胀超预期下行，或者是经济超预期上行。

　　平安证券首席经济学家钟正生

　　经济和降息前景仍待重估；放缓缩表或是权宜之计。我们认为，相较全年降息50BP的基准预期，较有可能出现的偏离是，美国经济下行的压力超过美联储当前预判，继而产生美联储上半年降息太迟，下半年“补降”的风险，令全年实际降息幅度超过50BP。一个积极的因素是，美联储相对果断地宣布放缓缩表，通过减少国债市场供给、压降美债收益率。这可能也是美联储暂时选择在利率上“按兵不动”的一个重要考量。

　　研究部首席港股与海外策略分析师刘刚

　　往前看，未来的降息时点和路径取决于：1）自然的经济路径，我们测算通胀将持续走低至5月（整体CPI低点2.6%），1月中开始的利率下行的反身性还未开始显现，因此提供了这段时间降息的窗口。2）关税政策的速度与力度。特朗普上任以来，关税的密集表态和不确定性使得市场一直处于供给侧通胀的担忧中。如果关税风险愈演愈烈，那么甚至可能阻断利率反身性对增长的传导效果，甚至在极端情形下导致供给通胀压力，给美联储带来加息压力近期数据也体现了这一信号，密歇根消费者调查对未来一年的通胀预期从1月的3.3%跃升至2月的4.3%，连续第二个月大幅上升，为2023年11月以来最高值。

　　国盛证券首席经济学家熊园

　　美联储如期维持利率不变，并宣布放慢缩表，上调通胀预测、下调经济预测，点阵图显示的降息次数不变。会议过后，美联储降息预期小幅上调，目前市场预期全年降息3次的概率略高于2次，首次降息仍是6月。本次会议表明，美联储对经济的预期是“滞胀”而非“衰退”，但“滞”更明显还是“胀”更明显尚无定论，因此将保持观望。我们预计美国经济不会大幅走弱甚至衰退，若关税节奏温和，美联储年内很难降息超过2次。