超长债风云突变

　　以30年期国债为代表的超长债正在迎来一个特殊时刻。

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　　上周，受多个消息影响，30年期国债收益率大幅反弹，一度逼近2.5%，再度成为市场焦点。

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　　市场人士表示，超长债正在迎来一个微妙时刻：一方面，市场担忧的超长债大量供给即将到来；另一方面，整个债市仍处于乐观氛围之中。

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　　面对这种格局，不少机构开始采取新的应对策略。有机构人士向上海报记者表示，目前更宜缩短组合久期并适度降低杠杆率，让仓位更有弹性，这样既能分享债券牛市成果，又能尽量规避超长债波动。亦有机构选择中短期品种，博取更加确定的收益。

　　超长债遭遇“逆风”

　　上周二，有媒体报道称，近期央行与三家政策性座谈，讨论了长期限利率债市场形势。该报道还称，从近期披露的债券发行计划看，三家政策性银行拟大幅增加长期债券发行。

　　此前，央行一季度货币政策委员会例会曾表示：“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化。”

　　“包括10年期及以上期限的债券收益率过度走低，一定程度上脱离了合理估值。特别是30年期国债，正处于风口浪尖。”一位银行理财固收负责人向记者表示。

　　与此同时，近期部分农商行正选择抛售超长债。一位银行债券部门负责人向记者解释，过去一年各地都在加大化债步伐。由于高利率债务被低利率债务置换，不少农商行已很难再获得5%乃至4%收益率。在这样的背景下，机构会优先选择配置超长债，并拉长组合久期。

　　受上述多重信息影响，国债市场顿起波澜，其中以30年期国债为代表的超长债市场表现最为剧烈。

　　数据显示，过去一周中30年期国债活跃券230023.IB收益率一度升至2.5%附近。国债期货30年期主力合约也连续下行，4 月11日单日下跌0.68%，为4月以来最大单日跌幅。

　　首席经济学家明明向记者表示，在前期债券市场走牛的过程中，投资者做多30年期国债的热情较高，30年期与10年期国债利差一度压低至15个基点。近期在一系列信息和情绪冲击下，30年期国债明显走弱。在利率普遍下行的过程中，30年期国债收益率反而上升，与10年期国债的利差也回到20个基点以上，这显示出市场热情退潮，以及对未来超长期特别国债供给冲击的担忧。

　　超额供给即将到来？

　　一个阶段以来，市场扎堆配置超长债的同时，也增加了潜在风险。

　　“目前超长债持有结构中，交易型投资者占比在持续加大。由于每天要对相关资产进行估值，一旦市场有风吹草动，风险呈现放大效应，而上周波动就证明了这一点。”一位债券研究人士向记者表示。

　　他认为，从交易结构看，今年以来长债的主要买入方是农商行和基金，而大行、股份行为净卖出。一旦市场反转，再加上大行需要头寸集中以配合一级市场发行，市场承接力量或不足。

　　从债券一级市场发行情况来看，今年以来债券供给量并不大，同时中长期品种并未有太多发行。Choice数据显示，今年债券市场发行超20万亿元，5年期以内的品种占比高达83%，而10年期以上品种仅占比4.3%。在去年同期发行总规模与今年相近的情况下，10年期以上品种占比却高达7.8%。

　　前述银行债券部门负责人向记者表示，今年债市发行进度偏慢，特别是地方债和信用债发行量比较低。预计5月至6月，长期限品种发行有望明显放量。同时，1万亿元超长期特别国债发行细节仍未披露，相信未来也会增加市场供给。

　　2024年《政府工作报告》指出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。

　　华创证券固收分析师周冠南表示，当前政策性银行拟增加长期债券发行或是通过改变发债期限分布来管理长期负债成本，供给总量规模可控，但需关注超长政策金融债的发行对定价的影响。

　　周冠南认为，2024年超长债中由于政策金融债占比可能不高且节奏更加均匀，预计影响有限，政府债券发行节奏仍主导供给对债市的影响，特别国债可能落地或使超长债的高峰出现在二季度。5月集中发行阶段需要关注供给对于资金面的潜在扰动。

　　明明表示，近期市场对于投资超长债开始趋于谨慎，部分投资者也开始控制投资组合的久期风险，30年期与10年期国债利差随之扩大。二季度可能是超长国债发行的一个重要窗口期，且三家政策行也可能在利率低位时期加大长期债券发行力度，因此，未来的超长债供给压力不容忽视。

　　但明明强调，未来货币政策仍将保持宽松以维持流动性的合理充裕，二季度央行依旧有可能采取降准操作。

　　缩短久期策略盛行

　　对于以30年期国债为代表的超长债调整，市场认知并不相同。不少机构投资者仍认为，目前仅仅是债市牛市中的结构调整。

　　明明认为，当前经济基本面已经展现出回升向好的信号，但尚不足以改变投资者偏低的风险偏好，且债券市场“资产荒”的现象依旧较为严重，预计债券市场短期内仍将处于牛市之中。未来债市的演变可能重点取决于央行的货币政策节奏：一方面，如果MLF和OMO降息迟迟未能落地，则利率进一步下行空间可能有限；另一方面，如果在超长债供给加大过程中，央行未能及时地提供流动性配合，债市也可能阶段性受到扰动。

　　一位银行理财投资负责人表示，目前正在不断优化组合久期，尽量规避30年期国债价格波动的风险，在保持一定仓位的同时控制组合杠杆和久期。

　　与此同时，一些机构开始布局更短期限的资产。“我们配置了一部分短债产品，比如1年期的信用债和同业存单，这样受到的冲击会小一些，同时收益更加明确。”上述银行债券部门负责人向记者表示。

　　从上周表现看，1年期国债走势明显强势，收益率跌破1.7%；5年期国债也有一定表现，收益率下行近6个基点，至2.1%。

　　固收团队指出，短债走势较长债略为强势，可能跟机构的保守情绪和避险配置行为有关，短债债种虽然没有超额收益，但可以相对减少久期带来的波动，故部分机构特别是自营资金和绝对收益考核的机构如银行等增加配置短债以避险，造成短端债各品种利率下行的同时，长端债各品种下行受阻。

　　但亦有机构人士表示，未来若经济恢复超预期，或造成超长债市场大幅波动。

　　中航基金副总经理、首席投资官邓海清向记者表示，目前30年期与10年期国债期限利差已压缩至历史极值，这既有资金宽松导致的配置盘“资产荒”原因，也受到市场不理性的悲观预期自我强化的因素影响。未来，随着稳增长政策加码，中国经济持续好转，债市收益率反弹概率增加，而投资者需要管理好久期风险。特别是对于农商行而言，其面临的风险更为突出。

（文章来源：上海证券报）