分析｜公开市场国债买卖操作重启在即：有何深意，将如何操作

　　自年初暂停的公开市场国债买卖操作重启在即。

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　　中国人民行长潘功胜10月27日在2025论坛年会上表示，目前，债市整体运行良好，中国人民银行将恢复公开市场国债买卖操作。

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　　去年，央行落实中央金融工作会议部署，在二级市场开始国债买卖操作，2024年8月到12月合计净买入规模1万亿元，2025年1月，鉴于政府债券市场持续供不应求，央行暂停开展公开市场国债买入操作，并表示后续将视国债市场供求状况择机恢复。

　　潘功胜在论坛上表示，国债买卖操作是丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能、发挥国债收益率曲线定价基准作用、增进货币政策与财政政策相互协同的重要举措，也有利于我国债券市场改革发展和金融机构提升做市定价能力。

　　综合多家机构观点，央行在此时点恢复国债买卖操作，有利于支持实体经济和加强同财政之间的协同，同时也为呵护年底金融机构流动性充裕提供了保障。

　　加强财政与货币政策的协同效应，增强四季度流动性投放灵活性

　　今年初，考虑到债券市场供求不平衡压力较大、市场风险有所累积，央行在公开市场暂停了国债买卖，潘功胜昨日表示，目前债市整体运行良好。

　　首席经济学家明明指出，年末财政增量落地，货币配合财政必要性抬升。潘功胜演讲提及年初国债供不应求是暂停操作的主要逻辑，而今年前三季度国债净融资节奏整体大于去年同期水准，且政府债发行利率相较于年初低位明显抬升。10月17日，财政部在新闻发布会上宣布，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方。伴随地方债发行压力抬升，央行选择恢复国债买卖，也是配合财政端增量发力，压降地方政府融资成本。

　　首席经济学家熊园在研报中指出，本次央行重启国债买卖，体现了财政与货币政策的协同效应加强，也有助于稳利率、稳预期。同时，长端国债收益率调整、短端国债与资金利率倒挂程度缓解等，也为重启国债买卖提供了较好的利率环境。近期股市走强、基金费率改革等因素，加大了债市调整压力，央行重启国债买卖也有稳利率的考量。

　　市场预期，恢复公开市场国债买卖操作，将增加四季度流动性投放灵活性。

　　明明表示，年初国债买卖暂停后，今年央行中长期流动性供给主要依靠买断式逆回购和MLF操作，后续时段两类工具到期压力较大。演讲提及“实践中，人民银行根据基础货币投放需要，兼顾债券市场供求和收益率曲线形态变化等情况，灵活开展国债买卖双向操作”，央行买卖国债作为长期流动性的主要供给方式之一，在其余工具到期续作压力较大的背景下，也为呵护年底金融机构流动性充裕提供了保障。

　　固定收益团队预计，恢复国债买卖可以增强央行流动性投放工具的灵活性。四季度到春节期间通常是市场流动性容易波动的时段，而国债买卖可以作为中长期流动性管理工具，将有助于央行获得更加灵活的资金面调节能力，应对流动性波动和确保金融市场稳定。近期来看，10月下旬通常是资金季节性易收紧的窗口，在此阶段增加流动性投放工具，也有助于平稳资金面。

　　重启后短期大概率仍以净买入为主

　　在公开市场国债买卖操作官宣即将恢复后，操作规模和操作久期引发市场关注。

　　指出，考虑到经济内生动能偏弱对于社会信用扩张起到约束作用，当前政府信用扩张是支撑经济社会发展的重要引擎。因此，作为财政扩张的广义“交易对手方”，央行买卖国债工具短期大概率仍然以净买入投放中长期流动性为主。但买卖国债这一工具本身既可以买也可以卖，也是收益率曲线调控的方式，未来会否卖债也要看实际需要。

　　熊园指出，操作规模上来看，净买入仍是大方向，考虑到政府债券发行，叠加MLF、买断式逆回购到期，年内仍存在一定流动性缺口，短期买入规模可能超预期。7月以来政府债券加快发行，但截至10月27日尚未发行的政府债券规模仍有1.7万亿左右。同时，11-12月MLF到期规模约1.2万亿、买断式逆回购也将到期2.4万亿，合计到期规模达3.6万亿。因此，年内整体仍存在一定流动性缺口，央行公开市场买入国债规模可能超预期，具体需要结合MLF、买断式逆回购续作规模来确定。

　　预计操作规模将显著收缩。2024年操作量达1万亿元是为配合2万亿元财政新发，而今年仅调增5000亿元债务限额，四季度财政发行量远低于去年，预计本次重启后净买入规模将大幅下降。

　　操作久期上，熊园预计还是以直接“买短”为主、不会“卖长”，“买长”的可能性也不大。去年央行公开市场买卖国债在久期上有两种操作模式，一种是直接“买短”，另一种是“买短卖长”。相较前者，后者“卖长”的主要目的是在投放流动性的同时调整利率曲线形态。而当前利率曲线形态相对合理，通过“卖长”调整利率曲线形态的必要性不大。买卖国债期限拉长的可能性不大，主要有两点原因：一是从收益的角度来看，短久期品种更容易把控损益，能避免在国债买卖的过程中承担较大亏损；二是从政策灵活性的角度来看，短期限的流动性投放也更有利于央行调整流动性投放节奏。

　　国金证券固定收益团队则预计，本次国债买卖期限结构或与去年有差异。去年央行主要“买短”，使得曲线大幅陡峭化，短端波动加剧。而本轮操作中，若买债结构更加均衡，或将平滑对整体曲线的冲击。

（文章来源：澎湃新闻）