多空交织下把控好 信用债配置良机与风险防控

　　随着春节假期结束，债市也逐步回归常态化交易，信用债作为固收市场的核心配置品种，其布局逻辑成为机构关注焦点。主流券商观点，春节后信用债市场大概率将呈现“多空交织、结构分化”的特征——既受益于流动性呵护、配置资金入场等利好支撑，也面临供给压力、估值约束等因素扰动。

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　　流动性托底配置力量筑支撑

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　　多位业内人士判断，春节后信用债市场将迎来阶段性友好的投资“窗口”，获得流动性、配置需求与政策环境的三重支撑。

　　“复盘过去10年（2016年至2025年）的市场数据，春节后的信用债市场走势通常优于节前。”证券研究所固收首席分析师徐亮称，“在春节假期结束后，随着节前取出的现金回流至体系，市场流动性通常会迎来阶段性宽松。观察最近10年节前节后的R007走势，除2018年以外，春节以后的资金面通常在阶段性转松后会维持在一个稳定的水平。”

　　证券认为，一季度基本面修复节奏温和，资金面易松难紧，在央行呵护态度延续的大背景下，DR007有望平稳运行，显著提升套息策略的安全边际。

　　固收首席分析师左大勇则表示，债基赎回费调整落地将缓解负债端扰动，近期3年至5年期AAA、AA+等级二永债利差处于历史高分位，存在修复空间。

　　数据显示，摊余成本债基集中开放带来了超千亿元的增量资金，近期理财与保险资金普遍开始增配中短久期信用债，配置盘的集中入场利好债市表现。

　　另据国联民生证券统计，1月基金公司净买入信用债1482.71亿元，理财净买入328亿元，保险净买入275亿元，机构买盘支撑强劲。

　　需指出，国内的商业银行、理财子公司、保险和公募基金等机构，在每年年初都会获得新的申购资金。而为了锁定全年的票息收益，各机构在1月和2月对能够提供稳定现金流的信用债（尤其是城投债和优质国企债）有着刚性需求。也就是说，在资金持续流入、政策环境偏暖的背景下，信用债整体估值具备较强支撑。

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至2月24日收盘，银行间信用债市场收益率小幅波动。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限下行1BP至1.65%，3年期收益率稳定在1.80%附近，5年期收益率行至1.94%；中债中短期票据收益率曲线（A）1年期回落1BP至6.84%。

　　供给承压估值约束限空间

　　尽管利好支撑依旧，但记者观察发现，供给压力、复苏预期与估值约束仍将对信用债市场形成压制。

　　证券固收首席分析师曾羽提醒，宽信用推进与地方债供给提速，或推升市场风险偏好、带动收益率上行。

　　根据相关券商测算，2月末至3月，地方债发行将放量，致使流动性分流压力抬升。具体来看，2月地方债的实际发行规模已明显超出计划。截至2月20日，已发行的地方债规模为9018亿元，2月23日至3月1日的预计发行规模达2564.20亿元，这意味着2月全月的实际发行量将达到11582亿元。此外，3月单月的地方债计划发行规模达9047亿元，其中新增专项债计划发行3750亿元，占一季度新增专项债发行计划的47%，将成为一季度新增专项债发行的集中发力期。

　　认为，当前高评级信用利差已压缩至历史低位，进一步下行空间有限，叠加信用分层加剧，彼时中低评级产业债的表现料受基本面拖累。

　　固收首席分析师杜渐称，多空因素拉锯，债市受合意区间约束，震荡概率偏高，利差继续压缩的难度或加大。

　　记者注意到，1月以来部分信用债ETF规模连续缩水，短期资金进出料加剧市场波动。整体而言，信用债尚不具备趋势性“走牛”的基础，上行空间将受到明显约束。

　　“向后看，宽信用推进与地方债供给提速并行，或推升市场风险偏好、带动信用债收益率上行。”一位机构交易员在接受记者采访时称。

　　结构掘金攻守兼备定布局

　　综上，春节后，信用债市场大概率将维持区间震荡、结构分化的格局，这也意味着“票息为王、适度拉久期、精选板块”应为投资布局的核心思路。

　　华源证券建议，现阶段可优先配置3年期以内AAA或AA+等级的中短期票据、优质城投债与银行二永债，该类产品当前的利差仍具修复价值。

　　渤海证券固收分析师李济安表示，负债端稳定的机构可适度拉长久期到3年至5年，把握利率下行的红利；而负债端敏感的机构应以中短久期高等级票息打底，严控流动性风险。

　　中信建投证券建议，聚焦信用债投资，后续各机构可关注与新质生产力相关的高端制造、产业债，规避弱资质区域与产能过剩行业的债券。

　　的观点则更为审慎，基于短期内市场将呈现出多空博弈格局的判断，后续的信用债投资应以稳健为先，严控下沉资质，以高等级、中短久期、高流动性品种为底仓。

　　“鉴于市场正逐步从‘持续修复’向‘震荡收敛’的表现过渡，则一季度可以‘稳健票息+结构性交易’为主，二季度需警惕供给与经济复苏预期带来的调整压力。”前述交易员表示，春节后信用债市场多空力量相对均衡，因此市场大概率会以区间震荡运行为主，投资机会或更多体现在结构层面。建议后续各机构投资者可以票息策略为核心，在严控信用下沉的同时，把握高等级、中短久期产品的配置价值，同时跟踪宏观数据与供给节奏变化，灵活调整组合久期与杠杆水平。

（文章来源：经济参考报）