自贸债市场发展进入新阶段 制度机制待同步发力
近日，全球首单区离岸债券成功发行，这标志着自贸债市场迈入新的发展阶段。这也是中国人民行长潘功胜在2025论坛上宣布的八项政策举措之一的“发展自贸离岸债”在上海实施正式落地。
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多位专家建议，自贸债市场亟须在信用评级、产品体系、风险管理、投资者结构和配套制度等方面加快改革步伐，以推动自贸债市场走向高质量发展，构建多元化的离岸人民币资产体系。
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首单上海自贸区离岸债成功发行
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7月25日，在中国人民银行指导下，上海清算所支持香港分行成功发行全球首单上海自贸区离岸债券，发行规模5亿元人民币。自贸债兼具在岸与离岸融资功能，将进一步丰富人民币离岸资产池，助力上海国际金融中心建设能级提升。
据介绍，该债券引入多家境外机构投资者参与，包括资产管理公司、中国（亚洲）、伦敦分行、建银国际、上海浦东发展银行伦敦分行等，体现了大型金融机构对这一创新型工具的高度认可。
上海清算所表示，上海自贸区离岸债券严格遵循“两头在外，多级托管”原则，支持境外主体面向国际市场发债融资，境外投资者可通过国际通行的托管架构和账户体系参与发行认购，并开展二级市场交易结算。
据悉，自贸债是指在中国自由贸易试验区内，面向已开立自由贸易账户（FT账户）的境内外机构投资者发行的债券品种，发行人可以为境内、自贸区内及境外的金融机构或企业，发行币种包括人民币和外币。
自贸债的核心优势在于，兼具离岸与在岸债券特点，可视为“在岸的离岸债券”，资金通过FT账户实现便捷流转，发行人无须在境内托管人处单独开户，且FT账户与区外账户可实现一定程度的双向流动。
此次自贸债的成功落地，意味着自贸债市场的发展正在从结构性调控走向高质量发展阶段。未来，随着政策指引与基础设施完善，预计将有更多境外机构借助自贸区平台实现人民币及外币融资，有望成为人民币国际化的重要抓手之一。
自贸债市场发展历经波折
2016年12月，上海市财政局就曾面向自贸区及境外机构投资者发行30亿元地方债，标志着自贸债市场正式开启。
首单债券发行之后，市场曾长期沉寂。直到2022年，自贸债发行规模才首次突破百亿元，并开始快速发展。2023年上半年自贸债发行规模更是超过2022年全年两倍，迎来爆发式增长。不过，伴随地方融资平台的大量涌入，自贸债市场结构出现失衡问题，并引发了监管叫停，从而使得自贸债市场进入停滞期。据统计，2023年自贸债发行主体中，城投公司占比高达77%。
业内人士认为，此前自贸债实现可持续发展存在两大核心问题：
一是资金来源“假外部化”。过去多数投资资金并非真正来源于自贸区或境外，而是通过银行总行等渠道将境内资金“绕道”流入，以赚取境内外利差，这背离了自贸债“两头在外”的设计初衷。
二是部分城投公司将自贸债作为“监管套利”的通道工具。2023年以前，自贸债市场曾出现以自贸区为通道、大量发行主体实为自贸区外城投公司的乱象，导致资金集中、风险累积，引发监管关注并被叫停。
根据监管要求，自贸债应坚持“两头在外”原则，即融资主体和资金来源均须来自境外或自贸区内部。一方面，在融资主体方面，发行人应为境外注册的机构，或设立在自贸区内、具备真实对外经济活动的企业。另一方面，在资金来源方面，债券的认购资金必须来自境外投资者，或通过自贸区FT账户沉淀的人民币或外币资金。监管明确禁止非自贸区银行以境内资金“绕道”参与发行，从而获取境内外利差。
市场仍须完善制度建设
随着自贸债市场重启，监管层与市场各方对其未来发展寄予厚望。多位业内专家表示，要推动自贸债真正实现国际化、市场化发展，仍须在评级制度、产品多样性、风险管理、投资者结构等方面持续完善，以构建多元化的离岸人民币资产体系。
自贸债过去难以吸引国际主流机构投资者的重要原因之一，在于多数债券未获得国际认可的信用评级，投资人难以准确识别风险。中证鹏元研究发展部史晓姗建议，在自贸债市场成长初期，可考虑在发行环节引入国际评级机构，对债券进行信用评级，从而提高境外投资人参与意愿和投资效率。
与此同时，自贸债二级市场流动性不足也成为制约市场扩容的重要因素。有业内人士就建议引入做市商制度，并建设自贸债二级市场电子交易平台，借鉴国际经验，提升交易效率和市场深度。
业内人士还建议，未来应鼓励更多类型发行主体进入，丰富人民币债券发行品种。此外，发行人类型也应逐步从当前以国企、央企为主，向境外优质主体扩展，同时探索资产证券化等创新工具，提高产品吸引力和贴近实体经济的能力。
在期限结构方面，史晓姗建议，发行中长期品种有助于匹配长期投资需求，吸引、资金等中长期资金入场，增强人民币资产的稳定性，推动自贸债在离岸人民币市场中的功能完善。
（文章来源：上海证券报）
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